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投資要點
■投資要點一：
供給側改革不會扭轉，因為其核心任務，將相關行業資產負債率降低到合適安全水平尚未完成。未來可能因為中下遊行業的成本壓力而出現微調，但這樣的微調可能意味著周期品價格依然維持在相當高的水平，而其對應的估值依然具備吸引力。
■投資要點二：
從節奏上來說，首先我們應該要看到價格在目前位置持續上漲後，供給側改革政策出現微調，這有可能最終帶來周期品價格的政策頂，但如果政策隻是我們估計的微調，那麼價格從政策頂小幅回落後，最終維持價格可能並不明顯低於當前價格，那麼其對應估值依然具備較高吸引力（以鋼鐵股為例，以當前價格水平，普遍估值在5倍PE附近）。
■投資要點三：
總體而言，我們認為A股市場已完成休整，重新進入震蕩向上格局，投資者需要以更積極的態度參與九、十月的行情。目前在結構上，我們建議配置上以周期+金融為主（行業：焦煤、鋼鐵、電解鋁、稀土、化工、券商、保險、銀行等）。適當關註中小創的優質成長股，短期主題活躍度仍會較高，關註混改、雄安、海南、新能源汽車、OLED、環保以及人工智能等。
■風險提示：1.經濟大幅低於預期；2.地緣政治風險；3.
海外股市大幅下跌
正文
1.一周市場回顧與展望
本周市場繼續上漲，其中上證綜指本周大漲1.92%，收於3331.52，創業板指則微跌0.49%，收於1812.88。市場在調整之際，金融股表現強勁並最終帶動指數突破3300。具體來看，所有行業中，銀行（5.08%）、非銀（3.42%）、傢電（3.40%）、有色（1.77%）和采掘（1.63%）漲幅居於前五位，交運（-1.40%）、國防軍工（-1.22%）、休閑服務（-0.99%）、傳媒（-0.97%）和食品飲料（-0.73%）居於跌幅前五位。主題上，次新、環保以及海南主題表現活躍。
我們在五月發佈的中期策略報告《蟄伏與反擊》中指出，雖然當時市場在擔心金融去杠桿的氛圍下一片悲觀，我們提出市場在蟄伏之後，在三季度將迎來反擊，當時我們提出的邏輯是PPI環比企穩，流動性超預期的點在於人民幣兌美元匯率，金融去杠桿力度與影響明朗後，如果投資者不再看到重大風險，風險偏好將趨於反彈。
我們在七月底八月初提出市場短期休整，但中期仍然是震蕩向上，我們的邏輯是周期股可能在快速上沖後因為短期政策調整與需求疲弱預期下迎來休整，但我們繼續看好九十月旺季的周期股表現。八月初指數與周期股相繼調整總體驗證瞭我們的邏輯，本周五周期股結束瞭調整，再次啟動，帶動金融股一起使得上證指數突破瞭3300的箱體上沿，標志著市場突破去年11月以來的震蕩市格局，繼續去年初以來的震蕩上行趨勢。周期股行情略早於我們此前預期，但總體符合我們的此前邏輯。
投資者目前最關心的是，市場站上3300後，如果看待後市，配置上以什麼為主。實際上在7月底我們看市場短期休整時，對九十月份的行情就偏樂觀，隻是市場突破3300點的時間早於我們此前的預期，我們繼續認為市場的主線依然是周期股與金融股的資產負債表修復繼續，盈利超預期，市場將繼續震蕩向上格局，配置上以周期+金融為核心。
去年11月形成的階段性箱體上沿3300點象征的預期都已被打破。宏觀上，量的層面，市場預期房地產調控帶動經濟下行，價格層面，市場預期由於商品價格暴漲，供給側改革已獲階段性成功，周期品價格不會進一步上漲。流動性層面各銀行信貸比較，市場預期在美聯儲持續加息美元走強背景下，國內貨幣政策將轉向中性偏緊。
然後現實是，三四線棚戶區改造及自發需求使得房地產去庫存超預期，供給側改革進一步深入推進，環保加碼，周期品價格仍在持續上漲，美元偏弱，在階段性擔憂金融去杠桿後，貨幣政策並未嚴厲收緊。
展望未來，宏觀層面，我們認為經濟將迎來正常旺季，隨後需求可能在經濟L型的一橫中呈現W型波動，即可能會因為房地產投資周期先出現小幅下滑，但在明年某個時刻又企穩甚至小幅回升。
如果需求不出現劇烈下行，那麼當前更重要的邏輯依然是供給，我們認為供給側改革不會扭轉，因為其核心任務，將相關行業資產負債率降低到合適安台新銀行個人信貸全水平尚未完成。
投資者應該註意到，國務院總理李克強8月23日主持召開國務院常務會議，部署推進央企深化改革降低杠桿工作等。會議指出，今年前7個月央企利潤總額由去年同期的同比下降3.7%轉為同比增長16.4%，資產負債率比年初下降0.2個百分點，提質增效攻堅戰取得階段性成果，成績來之不易。當前要抓住央企效益轉降回升的有利時機，把國企降杠桿作為“去杠桿”的重中之重，做好降低央企負債率工作。會議要求制定進一步積極穩妥推進央企降杠桿減負債的指導意見，推動央企資產負債率總體持續穩中有降，促進高負債企業負債率逐步回歸合理水平。
這意味著周期品價格大漲，利潤顯著上升，都不意味供給側改革已經可以宣告圓滿成功瞭，因為這些相關行業的資產負債率都在相當高的水平（普遍都在80%以上），降至合理水平（60%~70%）還需要持續的高盈利或者在股票市場進行大幅再融資。因此，在目前階段，我們認為供給側改革方向不會輕易扭轉，未來可能因為中下遊行業的成本壓力而出現微調，但這樣的微調可能意味著周期品價格依然維持在相當高的水平，而其對應的估值依然具備吸引力。
所以，從節奏上來說，首先我們應該要看到價格在目前位置持續上漲後，供給側改革政策出現微調，這有可能最終帶來周期品價格的政策頂，但如果政策隻是我們估計的微調，那麼價格從政策頂小幅回落後，最終維持價格可能並不明顯低於當前價格，那麼其對應估值依然具備較高吸引力，（以鋼鐵股為例，以當前價格水平，普遍估值在5倍PE附近）。
當然，由於當期周期品價格與盈利水平在較高位置，投資者對政策調整高度敏感，這必然帶來周期股波動性會上升，從這個角度來說，中期更穩定受益於周期品行業資產負債表改善趨勢的銀行股是穩健選擇，雖然銀行股今年也有明顯漲幅，但由於目前一些銀行股的估值至今仍在1倍PB左右，其估值修復的中期過程大概率並未結束。
未來市場能否繼續震蕩上升的另一基礎在於流動性環境，目前看能夠維持。過去數月美元偏弱，國內流動性較為寬松。由於市場對特朗普政府政策推進產生信任危機，特朗普交易逆轉，美元持續偏弱，人民幣繼續保持強勢走勢。從CME利率期貨價格顯示的信息來看，9月份美聯儲加息的概率僅1.4%。短期人民幣走強有望繼續吸引資金流入中國，外匯占款提升從而提高基礎貨幣的投放。我們預計9月份公開市場操作以穩定為主，從而客觀上有助於9月份流動性被動寬松。從長三角和珠三角的票據直貼利率走勢來看，目前企業融資利率已經較4月份有瞭明顯回落且短期已開始企穩。我們認為，9-10月份的市場利率大概率能夠維持現有水平或者進一步回落。
對A股市場流動性來說，突破3300點以後，需要關註的是增量資金變化，短期大概率是往有利方向發展。本周雖然指數創新高，但萬得全A的交易額約2.24萬億，是過去五周交易額最低的一周，說明市場仍然是存量資金博弈。但突破3300點，低倉位投資者的風險偏好很可能上升，另外需要關註到兩融餘額最近呈上行趨勢，已達到9285億元。另一方面，金融去杠桿進入階段性穩定期，我們認為，隨著金融去杠桿穩定，銀行增量資金在這個階段有望重回市場。
最後，中報期的不確定正在消除，市場後一階段風險偏好可能維持在較高水平，除非海外市場出現系統性風險。截至8月26日，上市公司中報披露已到2196傢，即使考慮到今年新上市的新股，中報披露率達到65.7%。8月最後4天時間裡，投資者對上市公司業績不達預期的擔憂正在消除。
總體而言，我們認為A股市場已完成休整，重新進入震蕩向上格局，投資者需要以更積極的態度參與九、十月的行情。目前在結構上，我們建議配置上以周期+金融為主（行業：焦煤、鋼鐵、電解鋁、稀土、化工、券商、保險、銀行等）。適當關註中小創的優質成長股，短期主題活躍度仍會較高，關註混改、雄安、海南、新能源汽車、OLED、環保以及人工智能等。
2.主題方向：9月，主題投資將繼續保持活躍
進入9月，我們對於主題行情的判斷是：9月，主題投資仍然會保持活躍。目前宏觀經濟、金融監管、市場情緒三方面繼續保持在比較有利的情形：雖然7月相比6月經濟數據漲勢趨緩，這可能部分受到高溫和澇情的影響，隨著9月進入開工季，經濟有望繼續保持強韌性；金融監管目前逐步進入常規化的階段；十九大將在下半年召開，在各方面保持穩定的基調下，風險偏好也會處於相對較高的水平。
在具體的方向上，仍然建議從政策、區域、產業三大主線入手。政策主題，除瞭前期重點強調的國企改革之外，新增建議環保治理；區域主題，我們繼續重點推薦雄安、廈門、海南三大區域；產業主題，我們認為9月應該重視一份文件，即《關於進一步擴大和升級信息消費持續釋放內需潛力的指導意見》，5G作為信息消費升級的基礎，建議逐漸增加對於5G/物聯網的關註，另外持續看好人工智能、新能車、OLED、中國制造2025、軍民融合。
2.1.
京津冀大氣治理攻堅期，環保板塊機遇期
2017年在我國大氣治理的歷史中將成為一個關鍵的年份，因為這一年既是《大氣污染防治行動計劃》（大氣十條）第一階段的考核年，又是《“十三五”生態環境保護規劃》出臺後正式實施的第一年。但從目前來看，目前面臨的環保考核壓力相當巨大。2017年1－6月份京津冀及周邊地區“2+26”城市細顆粒物（PM2.5）平均濃度同比上升5.4%，是2013年以來首次出現不升反降的情況，其中北京市同比上升3.1%，太原、石傢莊等城市甚至上升30%以上。能否完成2017收官年的考核目標，下半年成為關鍵。在這樣的背景下，8月21日，環保部印發瞭《京津冀及周邊地區2017-2018年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》，旨在做好2017-2018年秋冬季大氣污染防治工作，堅決打好“藍天保衛戰”。
①攻堅行動方案主要目標：信貸利息算法全面完成《大氣十條》考核指標。2017年10月至2018年3月，京津冀大氣污染傳輸通道2+26城市PM2.5平均濃度同比下降15%以上，重污染天數同比下降15%以上。
②實施范圍：京津冀大氣污染傳輸通道城市“2+26”城市
③攻堅行動方案主要任務：
1)建設完善空氣質量監測網絡體系
2)“散亂污”企業治理
3)散煤燃燒治理
4)燃煤鍋爐的治理
5)工業企業無組織排放管理
6)全面開展重點行業綜合治理
7)加快推進實施排污許可管理
8)嚴格管控移動源污染排放
9)強化面源污染防控措施
10)深入推進工業企業錯峰生產與運輸
11)妥善應對重污染天氣
從《京津冀及周邊地區2017-2018年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》文件來看，主要有三大特點：
一是時間點提前，大部分工作截止時間集中在9月底和10月底，例如對部分散亂污企業的整頓提前到瞭9月份，而推廣的地區已經完全擴展至瞭2+26城市；
二是要求提高，治理工作細化到省一級地方，部分要求進行瞭細化，攻堅方案更具操作性，例如電代煤、氣代煤的戶數指標增加至350萬戶以上，小鍋爐淘汰標準也進一步提高；
三是全方位覆蓋，大氣污染治理已經覆蓋瞭監測、生活源、移動源、工業源、以及重污染天氣應急等全領域。
凜冬將至，當前的攻堅行動中可見政府打響藍天保衛戰的決心：京津冀將成為主戰區，治理大氣污染將成為環保部的重中之重，10月31日將成為戰役成果檢驗的政治紅線。環保概念股有望受惠於三、四季度的環保需求大爆發，關註大氣攻堅戰三條主線：環境檢測（聚光科技、先河環保、盈峰環境等）、大氣治理（清新環境、龍凈環保等）和煤改氣（百川能源、藍焰控股、迪森股份、杭鍋股份等）。
2.2.
國企改革仍是三季度的大事
我們在8月3日的深度報告《三位一體看國企改革的最新投資機會》中曾指出：十九大召開的前夕，中央和地方有爭先展示國改成果的意願強烈，國改催化或密集出爐。我們還同時提示：聯通正與約20傢公司進行混改最後階段洽談，最快將於8月中旬給出改革方案。如今，聯通混改方案如期落地。第一批“6+1”混改試點其他尚未落地的混改方案，在未來幾個月中可以期待。
據近日財新披露，鐵總正在按照改革路線圖和時間表，強力推進鐵路企業公司制改革，年底前要完成中鐵總非運輸企業的公司制改革。
鐵總稱，目前要著力解決鐵路改革部署不夠有力的問題，正在實施鐵路企業混合所有制改革和資產資本化。按照運輸企業、非運輸企業、混合所有制企業三個類別，推進實施混合所有制改革；繼續推進鐵路企業上市，有關企業資本運營和再融資方案，正在落實；吸引社會資本投資，吸引更多民間資本進入鐵路。按照市場化法治化原則推進企業債轉股，選擇試點項目，集中力量攻關突破後擴大范圍推進。
聯通超預期混改方案和鐵總混改加速將催化整個國改主題，央企重組和地方國改也將加速推進。我們堅持推薦混改，央企合並，地方國改三條主線
混改主線是目前國改主題的核心:一是可以重點關註與聯通同時被列為第一批混改試點的其他公司，主要是東航集團（東方航空）、南方電網（文山電力）、哈電集團（*st佳電）、中國核建（中國核建）、中國船舶（中國船舶、中船防務、中船科技）；二是可以重點關註混改重點領域的上市公司，主要是電信（號百控股、大唐電信），鐵路（鐵龍物流、廣深鐵路、大秦鐵路等），油氣（泰山石油、中國石化等），軍工（長春一東、北化股份等）等；三是可以重點關註第二批混改試點，預計第二批混改試點以集團非上市公司板塊為主，建議關註參與混改的上市公司，例如參與中國黃金珠寶混改的越秀金控，參與中糧資本混改的溫氏股份等。
央企重組聚焦火電、重型裝備、鋼鐵、煤炭四大重點行業。23日召開的國務院常務會議要求采取有效措施確保完成今年化解鋼鐵煤炭過剩產能、處置“僵屍企業”和治理特困企業等工作任務。預計重點領域的央企重組將加速推進。
地方國改繼續關註上海、廣深、天津、山西等地。
2.3.
5G：信息消費升級的基礎性工程
國務院日前印發《關於進一步擴大和升級信息消費持續釋放內需潛力的指導意見》,明確瞭信息消費的發展目標:到2020年，信息消費規模預計達到6萬億元，年均增長11%以上。《意見》還明確提出：拓展光纖和4G網絡覆蓋的深度和廣度，力爭2020年啟動5G商用。
我們認為5G是信息消費升級的基礎性工程，當前VR/AR,物聯網、無人駕駛等新產業的高速發展，其對當前移動通信技術的高傳輸速率，高可靠性，低延時性提出瞭質變性的要求。商業應用需求最終倒逼5G技術快速成熟，5G技術突破又能促進商業應用突破當前瓶頸，技術和產業間相互促進。
經歷瞭“2G跟隨、3G突破、4G同步”之後，5G時代中國正奮力謀求獲得“領跑者”地位，立志占據5G技術制高點，引領世界產業的發展。國務院已經明確2020年啟動5G商用，我們認為一線城市的5G預商用或將提前1年左右展開，部分城市電信的新一輪5G投資即將展開，剛剛混改方案落地的中國聯通也將把相當一部分的混改募集資金投入到5G的投資中。建議關註：參與聯通混改的物聯網龍頭宜通世紀，以及中興通訊（主設備商，掌握5G關鍵技術）、通宇通訊（基站天線）、邦訊技術（無線小基站）、大唐電信（通訊芯片）等細分龍頭。
2.4.
未來事件主題事件前
瞻
3.金股組合
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